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　　中金发布研报称，看好北森控股（09669）在云霄HCM产物市集的竞争力，督察跑赢行业评级；但筹议流动性折价，下调主义价17%至5.0港元（基于3.4倍FY25市销率）。鉴于实践周期拉长、新签慢于预期，下调FY25/FY26收入预测2.1%/3.7%至9.6亿元/11.0亿元。筹议霸术提效遵守权贵，将经疏导归母净损失预测由9，779万元/4，342万元疏导至7，348万元/1，820万元。

　　中金主要不雅点如下：

　　产物收入督察韧性。

　　该行斟酌公司FY25H1将录得8.7%的同比收入增长。其中，云霄HCM搞定决策收入同比增长14.5%，主要源于客户流失减少、现存客户执续增购，部分被新签放缓所对消。该行斟酌，FY25H1公司客户数及客单价均有望录得中高单元数的同比增长，存量客户订阅收入金额留存率（NDR）或由上年同时的104%改善至107%。专科就业收入同比下滑8.0%，主要受Core HCM占比擢升以及客群结构上移带来的实践录用周期拉长影响。该行斟酌，跟着FY25H2实践录用及客制化建立等面貌结项节拍加速，专科就业收入有望回反正增长。

　　产物方面，公司于2024年8月15日发布iTalentX平台8.0版块，主要包括AI Family产物家眷和中企出海两部分。其中，AI Family产物家眷推出基于大模子的七大AI助手，包括AI招聘助手、AI口试官、AI职工助手、AI作念课助手、AI陪练助手、AI测评、AI指令力教会；该行以为，企业东说念主力资源管制经过有诸多合适生成式AI期骗落地的场景，基于北森蓄积的客户基础及跨行业东说念主力资源管制体式论，公司AI产物的买卖化出路值得期待。此外，公司执续完善PaaS平台国际化才气，现在其一体化HR SaaS搞定决策已粉饰国外东说念主员的招聘、东说念主事、假勤、薪酬、主义绩效和学习培训的全场景数字化，助理企业客户在公共范围内竣事高效、合规的东说念主力资源管制，护航中企出海。

　　霸术现款流转正可期。

　　该行斟酌公司FY25H1经疏导毛利率同比改善约1.4个百分点至65.2%，主要获利于鸿沟效应及有用的面貌利润率管控；斟酌经疏导净损失率同比收窄13个百分点至8.5%，主要获利于毛利率改善及有用的用度浪漫；预政策略性现款流净流出将收窄至一亿元以内。瞻望FY25H2，该行斟酌跟着公司产物端客户增购执续、就业端确收节拍加速，有望带动经疏导净损失率执续收窄，全年霸术性现款流转正可期。该行斟酌FY2025H1收入同比增长8.7%至4.35亿元，损失同比收窄。该行斟酌北森控股FY25H1收入同比增长8.7%至4.35亿元；斟酌经疏导归母净损失3，684万元，对应净损失率8.5%，同比收窄13个百分点。

　　风险

　　行业竞争加重；产物迭代不足预期。

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职守裁剪：史丽君